我國當前的并購重組存在哪些問題？

1、政府對企業(yè)并購行為干預過多

西方發(fā)達國家，企業(yè)之間的并購重組是一種單純的市場行為，基本上完全按照市場化進行操作。政府要做的事情就是對法律和宏觀政策層面進行監(jiān)控，是否危害國家安全和涉嫌壟斷等。但是，在我國的企業(yè)并購中，地方政府經(jīng)常會變成主角。大部分國有企業(yè)的并購重組都帶有較強的政府意志。也就是說，企業(yè)并購活動是基于政府指導而非市場驅動，特別是涉及到上市公司的國有股并購，必須經(jīng)過主管部門審批后才能成為實質性重組，其收購的程序相當復雜。這樣既不利于市場主體的培育，同時也違背了市場競爭的公平、公正原則。

企業(yè)并購重組是一種企業(yè)行為、市場行為，但是政府干預過多，政府主導的拉郎配式資產(chǎn)重組和并購往往會適得其反，使效益好的企業(yè)背上沉重的包袱。政府應該指導或引導企業(yè)開展并購重組，但必須尊重經(jīng)濟規(guī)律、尊重企業(yè)、尊重市場，減少行政干預。

2．資本市場發(fā)育不全

我國資本市場發(fā)育不全，這是制約企業(yè)開展并購重組的重要因素。企業(yè)資產(chǎn)重組是要付出成本和代價的，最主要和直接的成本是資金成本。企業(yè)的債務重組、企業(yè)改組、企業(yè)并購、企業(yè)破產(chǎn)都需要大量資金，沒有足夠的資金支持，企業(yè)改革很難進展。只靠國家提供資金無法滿足企業(yè)改革對資金需求。最有效的途徑是通過資本市場進行資本運營，通過產(chǎn)權、股權和債券交易，實現(xiàn)資產(chǎn)重組。資產(chǎn)重組過程是市場行為，必須通過產(chǎn)權市場完成；企業(yè)改組和并購所需資金，也需要通過市場來籌措。

3．并購重組市場透明度低損害中小股東利益

收購人通過協(xié)議轉讓和一致行動控制上市公司，但往往未經(jīng)過充分的信息披露，甚至故意規(guī)避信息披露義務，導致中小投資者不知情。由于在并購重組中存在嚴重的信息不對稱，部分公司利用重組題材進行內幕交易、市場操縱，甚至與莊家聯(lián)手誤導中小投資者、拉抬股價，從而達到在二級市場獲利的目的。大多數(shù)重組公司都存在股價在重組信息公布之前提前反應的情況。更有甚者，一些上市公司在股價暴漲過程中連續(xù)發(fā)布“公司沒有任何重組意向或重組行為”的“澄清公告”，但是當股價持續(xù)上揚并且達到較高價位時，上市公司卻又突然對外公布有著強烈利好色彩的重大重組行為，讓廣大投資者屢屢上當受騙。這些行為嚴重損害了中小投資者的利益，也打擊了投資者對證券市場的信心。例如，1998年到2000年間，莊家呂梁利用重組概念，通過媒體炒作使得康達爾(000048)的股價從17元飆升到80余元，大股東直接套現(xiàn)上億元，大量中小股東損失慘重，而實質性的重組行為幾乎沒有。此外，在市場炒作過程中，存在大量關聯(lián)交易和黑幕交易，其中不僅涉及“中科系”中中西藥業(yè)、萊鋼股份、歲寶熱電等上市公司，也涉及到證券公司營業(yè)部的非法融資行為。

4．協(xié)議轉讓使小股東利益得不到保證

股權有償轉讓是目前我國上市公司并購重組中的主要模式。上市公司國有股權轉讓一般采用協(xié)議轉讓的形式，協(xié)議轉讓是一種簡便、快捷和低成本的重組方式，應當被肯定，其中轉讓價格是整個轉讓的關鍵。在《股份有限公司國有股股東行使股權行為規(guī)范意見》中規(guī)定，“轉讓股份的價格必須依據(jù)公司的每股凈資產(chǎn)、凈資產(chǎn)收益率、實際投資價值（投資回報率）、近期市場價格以及合理的市盈率等因素確定，但不得低于每股凈資產(chǎn)”。協(xié)議轉讓很容易使小股東失去選擇和參與的機會，在大股東確定的價格下，即使價格太低，小股東也只有接受權益受侵害的事實。即使價格太高，小股東也沒有以同樣價格出售的機會。在發(fā)達的市場經(jīng)濟中，也有所謂的協(xié)商購買，類似于我國的協(xié)議轉讓，但協(xié)商購買的價格形成不但要經(jīng)過嚴格的程序，也要接受市場的考驗。

5、TMT等新興產(chǎn)業(yè)并購活躍，風險高

相比傳統(tǒng)行業(yè)，生物技術/醫(yī)療健康、TMT、互聯(lián)網(wǎng)等新興行業(yè)的并購活動表現(xiàn)搶眼，僅2013年生物技術/醫(yī)療健康行業(yè)完成并購103起，涉及金額21.64億美元，互聯(lián)網(wǎng)行業(yè)完成并購案例44起，涉及并購金額27.51億美元，市場買家主要是BAT三大巨頭。新興產(chǎn)業(yè)的并購成為并購的“熱土”，受到市場的追捧。但是新興產(chǎn)業(yè)如何估值，預測利潤如何兌現(xiàn)都成為問題。如手游行業(yè)，2013年手游行業(yè)并購市場大爆發(fā)，一些上市公司在收購時可謂“不惜代價”，有的僅憑一款成熟的游戲就給予并購方極高的估值，市場氛圍大好讓人忽視了其潛在的風險。如2013年，神州泰岳擬以12億元約27倍的溢價收購僅靠一款手游支撐業(yè)務的殼木軟件。傳統(tǒng)行業(yè)的資產(chǎn)評估，監(jiān)管部門在審核過程中有一定的原則和參照，但是對TMT等領域諸多的輕資產(chǎn)行業(yè)，評估缺乏參照，監(jiān)管也存在困難。這些都為新興產(chǎn)業(yè)的并購增加了潛在的風險，但是隨著的市場的發(fā)展和逐步成熟，企業(yè)在選擇并購標的和給予估值時也會逐步調整，趨向正常。

如何改進？

推動企業(yè)并購重組，加快實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)結構升級調整和增長方式轉變，是一個系統(tǒng)性工程，有必要進一步釋放改革活力，以產(chǎn)業(yè)政策為引導，鼓勵大型骨干企業(yè)開展跨地區(qū)、跨所有制兼并重組；鼓勵企業(yè)通過兼并重組延伸產(chǎn)業(yè)鏈，組成戰(zhàn)略聯(lián)盟；鼓勵企業(yè)“走出去”，參與全球資源整合與經(jīng)營，促進實體經(jīng)濟轉型升級。

1．外部環(huán)境: 規(guī)范政府行為、完善市場體系，健全法律法規(guī)

（1）政府應在企業(yè)并購的過程中發(fā)揮積極的引導作用，為企業(yè)創(chuàng)造良好的外部環(huán)境，規(guī)范市場行為，充分發(fā)揮政府掌握的各種政策工具的優(yōu)勢，建立、規(guī)范、完善產(chǎn)業(yè)政策、稅收政策、貨幣政策等，加強宏觀調控，為企業(yè)并購創(chuàng)造良好的條件。

（2）建立健全產(chǎn)權交易市場和資本市場，制定相應的配套政策，從宏觀上對企業(yè)加以引導，形成真正市場化、規(guī)范化的并購環(huán)境。同時要通過法律法規(guī)對并購方式、程序、并購協(xié)議等加以規(guī)范和控制，以維護并購雙方的利益。

2．企業(yè)：立足根本，積極應對海外并購

在優(yōu)化外部環(huán)境的同時，企業(yè)更應該從自身出發(fā)，以企業(yè)價值最大化為目標，通過市場達到并購目的。

（1）企業(yè)是市場經(jīng)濟的主體，企業(yè)并購應遵循市場原則，通過對宏觀經(jīng)濟運行趨勢、市場變動格局、行業(yè)發(fā)展前景、產(chǎn)品市場占有率、投入產(chǎn)出效果等多方面分析與判斷，確定企業(yè)的市場定位，做出正確的并購決策。

（2）并購是企業(yè)擴張的手段，但不是唯一的方式，企業(yè)不要盲目跟隨市場趨勢，特別是優(yōu)勢企業(yè)，在并購過程中，應嚴格審慎并購標的，分析并購企業(yè)是否能形成協(xié)同效應，能否互補互益，使并購成為一個雙贏的局面。

（3）目前國家經(jīng)濟處于穩(wěn)定并且快速發(fā)展的階段，我國已出現(xiàn)一批具備相對意義上的規(guī)模經(jīng)濟效應和雄厚經(jīng)濟實力的企業(yè)，為我國企業(yè)實施海外并購打下了堅實的基礎。國內企業(yè)應高度重視先進技術的吸收利用和品牌的建立，通過技術、品牌、專利等無形資產(chǎn)的獲取使企業(yè)保持更好的競爭優(yōu)勢，提高并購的可行性。

未來三十年，中國要想實現(xiàn)轉型升級、可持續(xù)發(fā)展，就要靠企業(yè)不斷的創(chuàng)新進取，抓住新的歷史性的機遇。并購合作就是企業(yè)做大做強的必經(jīng)之路，也是產(chǎn)業(yè)整合升級的有力舉措。

本文為中國投資咨詢有限責任公司投資銀行事業(yè)部周瑾、鐘志偉原創(chuàng)作品，轉載請注明。