2014下半年需關注的重要問題

1.地方政府債務問題

化解地方政府性債務風險是2014年六項重點經濟工作之一。從發展現狀看，我國地方政府債務總體處在安全可控的范圍，但是存在的風險隱患也不容忽視，還款高峰期的來臨使地方政府面臨嚴峻的償債壓力。截至2013年6月底，在地方政府負有償還責任的10.9萬億元債務中，2014年到期需償還的占比21.9%，約2.4萬億元，地方政府面臨償債高峰。但是其償債的來源，包括土地轉讓款、稅收等已經出現嚴重問題。

當前，地方債務最大的風險在于其不透明性。今年政府工作報告提出要“陽光化”地方債務，財政部批準2014年上海、浙江、廣東、深圳、江蘇、山東、北京、江西、寧夏、青島試點地方政府債券自發自還，這是讓地方債務“陽光化”的重要措施。從長期看，解決地方政府債務問題的根本出路在于深化財稅體制改革，建立事權和支出責任相適應的制度。一方面要對地方政府籌融資行為作出制度性安排，健全資本市場，鼓勵地方政府及其“平臺”通過發債等多種手段融資，擺脫對銀行貸款的過度依賴，同時要建立地方政府債務風險的防控制度，健全地方政府債務管理體制；另一方面，要進一步夯實市場化的資源配置機制，厘清政府和市場的邊界，讓政府真正回歸到為社會提供公共服務的本職本位上來。

2.房地產市場出現調整

2014年開年以來，房地產市場就呈現明顯的分化態勢，一二線城市量縮價滯，部分三四線城市量價齊跌。1-5月，房屋新開工面積大幅下降18.6%，土地購置面積下降5.7%，商品房銷售面積下降7.8%，房地產投資與開發意愿明顯不足。房地產實際上已是中國的支柱產業，房地產市場的調整預示著經濟將面臨沖擊。從整個產業鏈的情況來看，房地投資的放緩還會影響到鋼鐵、水泥、建筑建材、家電和家具等產業的需求，間接的又影響到整個 GDP。

除對實體經濟影響之外，房地產市場對整個金融體系的穩定也至關重要。2013 年年底，金融機構對商業性房地產貸款14.6萬億元，占到人民幣各項貸款的 20.3%。另一方面，2013 年地方政府轉讓土地的收入達高4.2萬億元，

加上大約 2 萬億元的房地產稅收，地方政府依賴于土地地產的收入超過 6 萬億，占到全國財政收入的三分之一和地方政府債務的 30%。一旦房地產價格下跌，直接影響就是土地市場的低迷。這不僅影響到地方政府發展經濟能力，更關系到地方政府債務風險的防控。同時，銀行的不良資產比重將上升，整個金融體系的穩定將遭受沖擊。

3.信貸危機潛伏

中國不良貸款規模創六年新高，2014年一季度中國銀行業不良貸款新增540億元至6461億元，創2008年9月以來最高水平，違約規模連續第十個季度增長。顯示中國經濟增長放緩背后，越來越多的信貸違約開始涌現。

由于一季度不良貸款增加過快，銀監會曾于3月緊急下發《關于做好2014年不良貸款防控工作的指導意見》，要求銀行業金融機構應摸清重點區域、重點行業和重點客戶的風險情況，加強形勢研判，制定合理的不良貸款余額和比率年度“雙控”目標。《意見》還強調，特別要著力開展對產能過剩行業、融資平臺、房地產和鋼貿等重點領域、不良貸款快速上升地區以及集團客戶和小微企業的信用風險排查與防控，加強對表內外業務和系統內外業務風險傳遞的監控。

從 2014年上半年的情況來看，產能過剩行業隱藏的風險開始大規模爆發。商業銀行信用風險從鋼鐵、光伏、船舶等困難行業向上下游行業和關聯產業鏈蔓延，現在煤炭、鋼鐵、有色等產能過剩行業是一些地方信貸投放的集中領域。中國當下最緊迫的風險可能在于傳統制造業信貸或融資的風險。

2014年上半年我國工業企業產能率用于依舊低迷，產能過剩越來越成為我國經濟運行中的突出矛盾和諸多問題的根源，企業經營困難、財政收入下降、金融風險積聚、生態惡化加劇等，都與之密切相關。

2014下半年經濟展望

展望下半年，在一系列定向刺激政策的作用下，經濟增速弱勢企穩將是大概率事件，但要達到7.5%的增長目標依然壓力很大。

投資、消費、出口三駕馬車中，投資將會是制約2014年中國經濟的主要因素。房地產行業這一輪的低迷并非傳統的周期性下跌，在經過了黃金期后，房地產行業將會迎來深度調整，考慮到其在我國經濟中的重要地位，短期內大幅下行的概率也不高。下半年，房地產投資增速仍將維持在低位，對投資造成較大的向下拉動。基建投資在政策的微刺激下預期將繼續保持穩定，成為對沖經濟下行風險的主要工具。而制造業投資，外需向好是個利多因素，融資成本仍位居高位和產能過剩行業將造成拖累，預期難以有明顯的回升。總體來看，基建難以抵補房地產和制造業投資下行影響。

消費方面，6月份財政支出同比增速達到26.1%，繼5月份后增速再創新高，利好經濟維穩。就個人消費來說，工業企業利潤總額增速的持續下行將導致居民收入下行從而制約社會消費品零售總額的增長，消費難以取得快速提升。此外三公消費的監管再度趨嚴、反腐敗力度加大將影響餐飲消費增速。總體來看，消費持續增長缺乏明顯動力。

出口方面，上半年進出口對GDP 增長貢獻為負，下半年外部經濟有望持續復蘇，對GDP負拖累的局面有望得到扭轉。但除美國外，歐盟和日本的復蘇動力稍顯乏力，穩定外貿的壓力依舊不容樂觀。總體看來，世界經濟在一種弱勢中復蘇，對于出口增速持謹慎樂觀態度，不確定性依舊較大。

資本市場方面，央行采用PSL（抵押補充貸款）定向向國開行投放1萬億資金，寬信貸經過貸存轉換將逐步帶來市場流動性的進一步寬松，同時14天正回購利率下行，再度表明央行有意引導市場利率的下行，股票市場在資金寬松和經濟企穩的環境中將迎來利好。另一方面，近期國務院常務會議上將利率市場化改革由“加快推進”變為“有序推進”，減緩利率市場化步伐，再度強調降低社會融資成本，增強了市場對于降息或者定向降息的預期，將有利于債券市場。

總的來說，在通脹無憂的條件下，積極的財政政策和適度寬松的貨幣政策將是大概率事件，基建投資將毫無疑問成為對沖經濟下行風險的主要工具，房地產行業的低迷將是對整體經濟一個較大的拖累，總體投資對經濟的拉動將位于低位。消費尚未能成為主導經濟因素，出口雖有改善，但幅度有限。同時考慮到大規模次級政策出臺的可能性較小，以及微刺激政策邊際作用效果的遞減，我們對下半年經濟持審慎中性態度。

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