2013年，我國城鎮化率約為53.73%，遠低于發達國家90%的平均水平，新型城鎮化是我國未來一段時期主要的經濟增長點，推進新型城鎮建設要求大規模的公共基礎設施投資，然而，在我國現行財稅體制條件下，地方政府財力十分有限，公共基礎設施建設的資金缺口較大。國際經驗表明，允許地方政府發行市政債券融資，雖然存在不確定性市場風險，但是，有助于緩解地方政府公共基礎設施建設的資金壓力，維持經濟和社會的穩定發展。

市政債券融資的國際比較分析

1、財稅分權國家的市政債券融資制度。美國實行財稅分權體制，具有較為完善的市政債券融資體系。1996—2013年，美國城鎮化率與市政債券發行額的相關系數約為0.8，說明市政債券融資推動城鎮建設的作用顯著。從結構看，主要包括一般責任債券和收入債券。一般責任債券以政府征稅權力和信用為擔保，還款來源為稅收收入；收入債券以項目本身做擔保，還款來源為項目運營收入。根據SIMFA統計，截至2013年末，美國市政債券發行規模超過1900億美元，約占債券市場發行總額的6%。從投資主體看，結構多元，有助于降低市場風險。根據美國證券業及金融市場協會統計顯示，2013年，個人、共同基金、保險公司是持有市政債券比例最大的投資主體，持有比例分別為46%、25%、15%。美國為了維持市政債券融資體系的穩健運行，一是成立了獨立的、非黨派和準司法性質的管理機構——市政債券規則委員會（MSRB）,對市政債券的發行種類、發行期限、資金使用等情況進行監管，并硬性規定市政債券要進行金融再保險。二是加快完善各州市政債券融資的立法程序，截至目前，頒布實施了6個證券法案：《證券法》、《證券交易法》、《公共事業控股公司法》、《信托債權法》、《投資公司法》、《投資顧問法》，明確規定市政債券籌集的資金不能用于非公共項目的建設；市政債券發行必須經由穆迪、標普、惠譽等兩個聯合評級機構進行信用評級；為了鼓勵市場購買市政債券，對市政債券的部分或者全部收益實行稅收減免。為了配合地方政府發行市政債券，美國建立了相適應的財稅制度，各州和地方政府都具有固定稅收收入，州政府主要依賴銷售稅和個人所得稅，地方政府以財產稅為主，當州政府和地方政府財政收入不足時，可以得到聯邦政府的財政轉移支付。

2、財稅集權國家的市政債券融資制度。韓國屬于財稅集權國家，國內《地方自治法》和《地方財政法》明確規定，發行的市政債券只能用于基礎建設、環保、教育、醫療以及居民安置、災難防范等公共項目。地方政府發行的市政債券主要依靠地方的財稅收入進行償還，地方政府可以向中央政府借出一定的資助金，但一般要支付5%—10%的利息。韓國對市政債券融資采取較為嚴格的監管措施。為了防范市政債券發生違約事件，成立了專門機構MOGAHA（Ministry of Government Administration and Home Affairs），對市政債券的運作環節進行嚴密管控，并規定了一系列參考指標。比如，過去4年的債務資金償還率低于20%；預算赤字和經常性收入比例低于10%；下一年財稅預算收入超過上一年的90%；民眾的養老金不得挪用還債；同一項目不得重復發債等。

3、財稅集權與分權相結合國家的市政債券融資制度。大多數國家均采取財稅集權與分權相結合的制度，比如日本、德國等，但是，在制定市政債券制度的過程中，都較好地結合了本國的實際特點。日本為了推動城市建設，發行了大量的地方公債，公債資金的90%主要用于市政基礎設施建設。從1970年到2013年日本的城鎮化率與公債發行規模來看，兩者存在高度正相關，即城鎮建設速度越快，地方公債余額也越大，兩者的相關系數約為0.85。地方政府如果要發行地方公債，需要得到中央政府的批準，中央政府事務部會對地方政府下一年財稅收支做出估計，以此為依據將地方公債納入到地方政府財政支持計劃，并結合各地的經濟和社會發展實際，審批每個地方每年或者每個項目的地方公債發行規模。比如，東京都的公債發行必須有內閣公共事務部的批準，鄉鎮縣市的公債發行必須得到東京都首長的批準，地方政府的公債發行數額一般限定在20%—30%之間，地方財政的經常性赤字率不得超過20%。德國地方政府主要發行大規模基礎設施建設債券，小規模基礎設施建設債券主要由抵押銀行來完成。德國法律規定，地方債券除了強制進行保險外，還必須以地方財稅收入為擔保，保證債券本金和利息的按時償還；政府為了鼓勵市場對公債進行投資，對購買市政債券免征交易稅。市政債券發行不僅受到聯邦立法機構、地方立法機構的監督，同時也受到銀行相關法律的限制。

4、不能發行市政債券融資的國家。雖然荷蘭、比利時、盧森堡、瑞典等國家的債券市場比較成熟，但是，由于其城鎮建設規模基本穩定，加上國內嚴重的財政問題，故發行市政債券融資成本較高，市政債券規模在債券市場中的比例較低。為了支持地方政府公共基礎設施建設，中央政府每年會進行專項財政轉移支付，其它缺口資金主要采用政府基金、資產抵押、發行公有企業債券、商業銀行貸款等方式籌集。

綜合來看，大多數國家為了建設地方公共服務項目，都允許地方政府發行市政債券，但是都有嚴格的法律法規以及相應的監管部門對市政債券的發行、資金使用以及風險風范等環節進行嚴格規制；均采用市場公開或者協議方式發行，及時披露資金使用信息；在發行市政債券融資的同時，極為注重引入其它融資渠道，實行多元化融資策略，以降低市場風險的發生概率。

國外市政債券融資對我國的啟示

通過市政債券融資，增加地方政府的公共建設資金，有利于城市基礎設施建設的順利推進，緩解地方政府收支矛盾。但在構建地方政府市政債券融資模式過程中，首先要充分考慮我國的制度安排。法國、比利時等歐洲國家由于國土面積小、人口少、政府層級少等原因，放開地方政府對市政債券融資的監管，有利于緩解地方政府財稅收支失衡矛盾。我國目前由于資本市場尚未完全放開、資本市場監管體制機制不完善、財稅體制改革滯后等因素的存在，完全放開對地方政府和國有企業發行債券的監管，也許可以在短期內緩解地方政府財稅收支矛盾，但從長期看會產生規模巨大的債務赤字，增加債務風險，不利于經濟和社會的穩定運行。因此，我國地方政府市政債券融資模式既應有別于英、美等國的自由模式，也應區別于歐洲一些國家的完全限制模式。總的來看，應該建立以市政債券為基礎，多元融資渠道共存，具備完善約束機制的地方政府市政債券融資體制。

1、允許發行規模適度的市政債券。從全球范圍看，發行市政債券融資既有成功的經驗，比如英、美等國的地方政府采取市政債券融資，促進了地方公共社會事業的建設；也有失敗的教訓，比如巴西、阿根廷等國由于準許發行市政債券，導致地方政府債務問題突出，危及國家經濟和社會穩定。其實，單就市政債券本身來講，只是一種融資工具，對國家經濟運行的穩定性并不會形成沖擊，關鍵是如何對市政債券進行科學合理的規制。具體來看，在發行市政債券初期，可以由財政部對地方政府的財政收支比例、債券余額、利息占經常性收入比例等進行分析，確定十幾個試點城市，根據地方實際情況，選擇發行財政收入支持債券或者項目收益支持債券。同時，給予市政債券交易一定額度的稅收減免。

2、完善市政債券融資監管體系。主要從三個方面健全我國市政債券融資監管體系：發行方式選擇、籌集資金使用、風險防范。

從發行方式看，可以采取“申請、審核、公開”的制度，增強中央政府對地方政府市政債券融資的控制能力。地方政府如果要發行市政債券，必須向中央政府提交整套融資文件、財務預測表、審計報告以及發債申請等資料，中央政府根據地方的實際情況，對地方的建設項目、財稅收入等方面予以評估，最后確定發行市政債券的規模、價格、期限等。提高市政債券的評級信度，引入獨立性評級機構，公布評級流程，健全評級機構信息披露制度。

從資金運用看，中央政府應該確定市政債券的上限，比如，市政債券比例不得超過地方政府GDP的40%；利息支出不得超過經常性收入一定比例等。充分發揮證監會、保監會、銀監會等職能部門對市政債券的聯合監管作用，對資金的使用進行定期和不定期審計，確保資金都用在交通、環保、教育、醫療衛生等公共社會事業建設方面。建立健全社會監督機制，發揮公眾輿論對公共項目資金運營的監督作用。逐漸深化財稅制度改革，硬化財政預算約束，將市政債券融資納入到財稅體制監管范圍，對于資金支出進行嚴格的財務控制。

從風險防范看，應該建立全面風控體系。建立中央與地方兩級政府共同擔保的信用制度，以維護市政債券的長期穩定。同時，逐漸完善市政債券再保險制度，要求地方政府對市政債券投保，明確規定中央政府對市政債券償還不承擔責任，允許不存在系統性風險的市政債券違約，以硬化預算約束，消除“隱形擔保”預期，促使市政債券利率準確地反映市場風險。加快人大的立法進程，從法律上嚴格規定市政債券的收入用途、發行規模、發行期限、發行方式、認籌主體以及債券利率等，從根本上降低潛在市場風險發生的可能。參考美國俄亥俄州建立地方政府市政債券預警體系，將地方政府的負債規模、負債率、財政赤字率等納入預警指標體系，對市政債券風險進行動態監測。制定專門的市政債券融資審查機制，開設市政債券獨立資金賬戶，對政府資產負債進行全面審計。

3、多元化地方政府融資渠道。市政債券融資是地方政府解決建設資金不足的方式之一，引入多種融資模式，有助于增強地方政府資金流的穩定性。一是借鑒歐洲國家的經驗，由地方政府向中央政府申請，設立公共交通、環保工程、污水處理等專項基金，不同基金對應不同的市政公共設施建設項目，達到專款專用的目的。二是逐漸放開對國有企業發行債券的管制，成立專門債券運作企業，通過國有企業在金融市場上發行企業債券進行融資。此外，在完善地方政府市政債券融資制度的基礎之上，應該增加地方政府的稅收權限，建立比較明確的一般轉移支付制度，確保地方政府財稅收入的穩定性，減少隨意性較大的專項轉移支付，使地方政府在披露和預算財稅收入時制定正確的預期安排。

（本文轉載自中國財政雜志社，作者為重慶社會科學院鄧靖，本微經授權后發布。文章內容不代表公司立場，不作為投資及決策直接依據，僅供參考。）