從2014年財政部、發改委等部門相繼制定政策推進PPP模式以來，其經歷了蓬勃發展到如今的規范前行，已經6年有余，根據財政部政府和社會資本合作中心數據，截止到2020年9月，全國累計入庫項目9792個，投資額15.2萬億元。參照國外PPP發展歷程，具有如此規模龐大、種類繁多的國內PPP一級市場，理論上也必定衍生出較為活躍的PPP二級市場，（本文所稱PPP二級市場是指已經完成項目建設并平穩進入項目運營階段，能夠創造和交易PPP資產的市場。即以PPP資產為交易對象而形成供需關系和交易機制的市場）進而提高PPP項目資產的流動性，激發PPP市場活力。

隨著對PPP市場的不斷探索實踐，目前已成立了政府和社會資本合作（PPP）資產交易和管理平臺（以下簡稱“交易平臺”），并于2019年出臺了《政府和社會資本合作（PPP）資產交易規則》，也開始了部分項目實踐。但目前國內PPP資產交易仍以各地方的產權交易中心為主，多以建設期發生為避免項目終止或重新采購而進行的股權轉讓，真正意義上的二級市場交易仍未進入活躍階段。對此筆者認為我國PPP二級市場未能得到充分發展的原因主要有以下幾個方面。

1、政府和金融機構約束限制

為了充分發揮社會方的主體責任意識和避免不適宜的主體被引入到項目的實施過程中，在《PPP項目合同》中一般會設定股權鎖定期，通常是自項目進入運營日起幾年，或者至少到項目缺陷責任期屆滿。并且在股權鎖定期滿后，在獲得政府方書面同意后，項目公司方可進行股權轉讓。但實踐中除非項目公司的運營質量已嚴重影響了服務供給，否則即便在鎖定期滿后，政府方也較少具有更換社會資本方的沖動。究其原因，首先，原社會資本是通過合法的招標渠道采購得來，滿足政府方對各種資質能力的要求，大部分項目建設由原社會資本方負責完成，在項目運營后期出現質量問題時，政府方能夠有效的追索到責任單位；其次，政府方已通過績效考核、產出要求等對項目運營效果做了明確要求，不會考慮社會資本方在債務、收益等方面訴求；最后，重新引入社會資本對項目的運營會產生什么樣的影響，是否會損害公共利益等存在不確定性，如因更換原社會方產生不良后果，將會承擔一定的決策風險。

再從金融機構角度來看，目前PPP項目融資絕大部分是通過銀行貸款，其中很多融資是通過大股東的銀行授信或擔保完成。進行股權轉讓將對銀行的債務安全造成一定風險，如不能妥善處理好債務問題，同樣很難進行交易。從交易平臺來看，PPP資產交易時，項目上不應存在抵押、質押等任何形式的權利負擔，如有存在，應當取得權利人同意進行資產交易的書面文件。因此，金融機構的接受程度也成為了項目公司能否進行股權轉讓的重要前置條件。

2、市場需求不足

就目前國內一級市場的社會方來看，以建設方或投資+建設聯合體的形式投資為主，更多關注的是項目中的施工利潤，除少數污水、垃圾等強運營的基礎設施外，運營類公司直接參與一級市場的企業較少，部分項目臨時組建管理團隊甚至將運營內容反包給政府方。缺少規模化的專業基礎設施和公共服務設施運營投資人，以及“重建設、輕運營”的參與模式仍是阻礙PPP項目二級市場高質量發展的核心問題。

當然，這與我國正處在城鎮化的高速發展階段，基礎設施投資建設市場還具有一定的增長空間有關系，國內的社會方缺少足夠動力去向回報周期長、回報率較低的基礎設施運營方向轉型。歐美等發達國家的傳統建設商，隨著國家城鎮化進程的放緩要么轉變策略拓展海外市場，要么轉型成為物業管理公司專注于國內存量資產的運營維護工作。而國內的建設商缺少動力去發展運營板塊，使得通過PPP模式投資形成的資產，缺少專業化、規模化的運營商，造成PPP二級市場的有效需求不足。

3、利潤空間有限

根據相關機構數據分析，目前中國PPP項目的平均投資回報在6.5%左右，隨著融資成本的降低和激烈的建筑市場競爭，未來項目的收益水平還將進一步降低，建筑企業在享受施工利潤的紅利后，留給二級市場的利潤空間被進一步壓縮，項目的可接受程度變得更低，進一步阻礙了產業投資人和專業運營商的參與意向。

4、配套政策的缺失

我國的PPP項目產權主要歸屬于政府方所有，項目公司只具有特許經營權，這使得PPP項目只能夠進行股權和債券的二級交易，國家發改委在《關于開展政府和社會資本合作的指導意見》(發改投資〔2014〕2724號)文中提出，政府方要“依托各類產權、股權交易市場，為社會資本提供多元化、規范化、市場化的退出渠道”，財政部2019年《關于推進政府和社會資本合作規范發展的實施意見》（財金〔2019〕10號）第四條指出，“鼓勵通過股權轉讓、資產交易、資產證券化等方式，盤活項目存量資產，豐富社會資本進入和退出渠道。”可見，國家相關部門政策上鼓勵進行PPP二級交易。但由于PPP項目二級交易比傳統公司產權、股權交易復雜的多，其股權交易通常涉及到公眾利益保障、金融機構訴求，同時需要評級機構、估價機構、咨詢機構、律師事務所等專業機構的介入。相關政府預算、融資配套、交易標準等相關配套政策的不完善也會對PPP二級市場的發展形成一定障礙。

5、信息不對稱

PPP項目的股權交易仍以分布在各省市的產權交易所進行交易為主，項目信息渠道不暢通，不利于投資方的引入。各省市根據地方要求，探索進行的交易方案難以形成統一的標準，對于項目信息的公開通常也未按照PPP項目的要求進行風險的充分披露，使得意向投資人無法準確判斷，增加交易難度，降低交易信心。

雖然國內暫未形成活躍的PPP二級市場，但并不意味著PPP的發展就沒必要培養二級市場。筆者認為從PPP的高質量長遠發展角度來看，PPP二級市場的培育建設至少有幾方面優勢。首先，專業的運營商可以通過PPP二級市場替代建筑承包商，尤其對學校、醫院、會展等具備較強運營屬性的PPP項目，提供專業化的運營服務，實現真正的物有所值；其次，從實踐操作來看，很多社會資本方在項目前期籌劃階段都希望將項目注冊資本金低于項目資本金，其主要目的是為方便后期股權稀釋或便于出售退出。但從另一方面來看，現有的PPP項目一級投資方無論是為了回收資金、降低負債或是獲得溢價收益，也表明其普遍具有退出項目股權的需求，強制要求沒有參與運營意愿的投資人運營項目的全生命周期，限制了原投資人在PPP領域的項目參與范圍和數量，不利于“專業的人干專業的事”；最后，通過二級市場的發展也能夠反向約束一級的規范化建設，一級投資人想要在二級市場中順利退出并賣上一個好價格就必須在前期合法、合規操作，促進形成良性循環。

因此，就目前國內PPP市場發展環境來看，為了能夠有效推動PPP二級市場的發展。筆者提供以下幾點建議。

1、培養壯大產業運營商

我國的基礎設施運營管理公司大多以地方性國有企業為主，主要以整合地方基礎設施資產進行統一運營維護為主，而傳統的城市建設單位要逐漸向運營商轉變，通過輕資產發展路徑，提供高效的運營管理，實現資源的高效利用和整合，適應未來市場發展需求。

2、政策支撐

中國的市場機制仍在不斷的改革發展中，于西方發達資本市場相比，中國的PPP道路要向更高層次的發展需要政策的引導，如何實現社會資本的發展訴求、確保公眾利益的實現及國有資產的保值增值的平衡，需要精準和可行的政策去加以指引。

3、推出試點，引導發展

建議可依托財政部綜合信息平臺，對于已列入財政部示范項目或已平穩進入運營階段的優質PPP項目，如有股權轉讓等二級市場交易需求，可進行單獨列示說明，由財政部對確需交易的項目進行審核和信息公開，由專業的資產交易機構進行盡調、估價、咨詢等服務，實現PPP綜合信息平臺的一、二級聯動統籌，通過推出試點案例來引導PPP二級市場規范發展。

4、部分轉讓，有的放矢

為打消政府方、金融機構對項目的顧慮，可讓原投資方保留部分股權，讓出管理權，讓專業的人去負責運營管理，并在運營機制上充分考慮運營方的激勵機制，提高運營效率。

相信隨著我國對PPP二級市場的不斷探索，配合基礎設施REITs的不斷發展，必將逐漸拓寬PPP項目社會資本方的退出渠道，真正實現PPP項目能進能退。PPP二級市場的培育，將促進我國PPP行業健康、持續、高效發展，對新時代滿足人民日益增長的美好生活需要、高水平全面建成小康社會、促進社會公平正義也都具有十分重要的意義。